本文来自微信公众号“汽车公社”（ID:iAUTO2010），作者：杨晶，责编：崔力文，编辑：朱锦斌，未来汽车日报经授权发布。

最近的新能源汽车产业，一片萧瑟。

随着比亚迪“刀片电池”和宁德时代“麒麟电池”破圈之后，伴随着能量密度和续航里程的提升，磷酸铁锂电池再次成为行业热点。而作为新能源汽车动力电池的重要组成部分，磷酸铁锂电池正极材料也开始备受关注。

9月29日，作为一家磷酸铁锂正极材料生产的企业，万润新能正式登陆科创板，以高达发行价格299.88元/股的发行价格成为A股今年以来最贵、史上第二高发行价的新股。根据打新规则，投资者打新中一签需缴款近15万元。

不过，在高发行市盈率下，万润新能也遭到不少投资者弃购，再者因为高价新股上市之后的走势令人担忧，网上投资者放弃认购数量153.09万股金额4.59亿元。此外，截至10月12日，万润新能报197.28元，下跌约34%，总市值168亿元。

从磷酸铁锂电池产业链来看，上游企业包括原材料厂商，中游包括正负极材料生产企业，下游是电池厂商、汽车厂商和储能企业等。这几年中国新能源汽车产业飞速发展，万润新能作为中游企业理应受到热捧，如今在资本市场表现却大相径庭，造成这一局面原因何在？

有实力，但不强

万润新能于2010年在湖北十堰成立，主要从事锂电池正极材料研发、生产、销售，主营产品涵盖磷酸铁锂正极材料及前驱体、锰酸锂正极材料等。迄今为止，万润新能源已成为宁德时代、比亚迪、中创新航、亿纬锂能、赣锋锂电等企业的供应商。

根据相关数据统计，2018年万润新能的市场份额位于行业第二位；2019年、2020年，公司市场份额位于行业第三位，仅次于德方纳米和湖南裕能。值得一提的是，德方纳米于2019年IPO上市，湖南裕能也在今年于创业板IPO成功过会。

2019年-2021年万润新能的营业收入分别为7.66亿元、6.88亿元、22.29亿元；归母净利润分别为-0.73亿元、-0.45亿元、3.53亿元。其中2021年归母净利润由负转正，主要是受益于下游新能源汽车终端需求影响。

从收入构成来看，磷酸铁锂是万润新能主营业务收入的主要来源，近3年磷酸铁锂的营业收入分别为6.96亿、6.2亿、21.69亿元，在营收中的占比分别为92.67%、91.85%、99.5%，比重均超过90%。

由于起步早，深耕磷酸铁锂正极材料领域多年，万润新能得到了产业链中游企业，尤其是巨头企业的青睐。近三年，来自宁德时代、比亚迪的收入占比始终维持在70%以上。2019年-2021年，宁德时代均为万润新能第一大客户，销售比例达63.16%、59.43%和44.35%。

一方面是下游新能源汽车市场需求旺盛，以及动力电池装机容量增长的影响；另一方面则是来自于其自身产销规模的扩大，万润新能磷酸铁锂产品供不应求。预计今年1到9月营收为66.8亿元到78亿元，同比增长483.22%至581.01%；预计净利润约为7.4亿元至8亿元，同比增长304.44%至337.23%。

目前万润新能所处的行业正处于产能高速扩张期，根据GGII统计数据，2019-2021年，磷酸铁锂出货量分别为8.8万吨、12.4万吨和47万吨，分别增长51.72%、40.91%和277%，市场需要呈大幅上升趋势。

相较之下，2019-2021年，万润新能的磷酸铁锂产能分别为1.88万吨、2.25万吨和4.28万吨。尽管连年增长，但相较第一、第二的湖南裕能和德方纳米仍存在较大距离，两者去年磷酸铁锂产能均超过10万吨。

此外有数据显示，在新能源汽车需求大幅增长的情况下，万润新能在2018-2020年3年的市场份额却在持续下降，2018年的份额为19.1%，2019年降至16.7%，2020年降至13.5%。所以万润新能才寄望于IPO上市，募集资金扩张产能。

根据招股书披露，万润新能2022年、2022年及2023年1月、2022年及2023年一季度预计总产能将分别达到17.50万吨、19.61万吨、23.83万吨。为了进一步深度绑定下游客户，万润新能已与下游核心客户建立战略合作关系。

作为对比，出货量远高于万润新能的德方纳米在2019年的发行价格为41.78元/股，如今股价稳定在270-300元之间。而对于万润新能来说，过高的起点是一大隐患，另外和所有行业一样，市场竞争加剧和行业产能过剩等因素，也在影响着其市场表现。

大市场，大竞争

前段时间，广汽集团董事长曾庆洪曾表示，“动力电池成本已经占到我们新能源汽车的40%-60%，不断增加，那我现在不是在给宁德时代打工吗？”然而宁德时代回应称，“产业链短期的困扰，来自上游矿产的资本炒作，炒作带来了碳酸锂、电解液等原材料价格的暴涨。”

数据显示，2021年我国动力电池产量累计219.7Gwh，同比累计增长163.4%。其中，三元电池产量累计93.9GWh，占总产量42.7%，同比累计增长93.6%；磷酸铁锂电池产量累计125.4GWh，占总产量57.1%，同比累计增长262.9%。

可以看到，随着补贴退坡、技术进步等多方因素影响，电池厂商对于电池的续航、成本有了更加综合的考量。也正是因为此，磷酸铁锂正极材料正逐步蚕食三元正极材料市场份额，成为锂电池最主要的正极材料之一，也成为了更多相关企业的选择。

正如前文所述，处于新能源产业链中间环节的万润新能，虽然处于新能源这条热门赛道上，并且业务充分对口。但是仍然需要对上游碳酸锂等原材料把控价格，同时也要应对下游动力电池厂商的议价能力。

但是万润新能显然没有做好充分的准备，其原材料供应商存在集中度偏高及关联采购占比较高的风险。原材料供应商如果过度集中，一旦交付出现问题，或者价格剧烈波动，都会对万润新能的经营产生重大影响。

另外，电池价格还在上涨。根据Wind数据显示，作为电池正极材料的国产磷酸铁锂价格在2021年1月1日价格为3.85万元/吨，而到2021年12月31日，该价格已涨至10.30万元/吨。截至9月29日，国产磷酸铁锂价格已到达16.25万元/吨。

万润新能在招股书中表示，若主要客户市场份额进一步扩大，未来公司对上述主要客户的收入占比可能进一步提高。若未来主要客户因经营不利或调整供应商范围等原因，削减对公司的采购量，或者因产能无法满足下游需求，导致主要客户流失，都将对公司的持续成长和盈利产生不利影响。

一方面是内部面临着严峻的挑战，另一方面，外部的形势也不容忽视。除了同行在快速扩产外，磷化工、钛白粉等企业也纷纷跨界加入磷酸铁锂赛道，且投资规模较大，让这个细分市场竞争愈发激烈，市场份额也将被进一步瓜分。

不过，再回到资本赛道来看，对于“破发”原因，有市场人士指出，万润新能虽然处于热门赛道领域，但目前市场进入深度调整，赛道股正处于杀估值阶段，高价新股被市场选择性放弃。同时，近期新股破发情况增加，也影响高价新股的上市表现。

除了新能源产业中游企业外，在下游的电池厂商也备受股价困扰。此前，此前因原材料价格飙升，宁德时代的盈利能力曾遭质疑，其股价已持续下挫一个多月，曾两次跌破万亿市值。直到最近公布前三季度业绩，才重回正轨。

而新能源汽车厂商则更惨，今年三季度，比亚迪跌超24%，蔚来美股跌超27%、港股跌超29%，小鹏美股跌超62%、港股跌超63%，理想美股跌超39%、港股跌超40%。这些新能源明星车企的表现，让所有人感受到了汽车行业的寒气。

不难看出，新能源汽车产业虽然疯狂，但似乎又回到了理性。不过资本市场总是难以琢磨，资本助推新赛道的故事并不陌生，历史总是反复上演。或许“喜新”的资本，没有永远的宠儿。